Efisiensi Pasar&Pengujian Efisiensi Pasar

EFISIENSI PASAR DAN PENGUJIAN EFISIENSI PASAR

PENGERTIAN EFISIENSI PASAR

            Brealy dan Myers, menyatakan , “Apabila pasar modal efisien, maka pembelian atau penjualan surat-surat berharga menurut harga pasar yang berlaku adalah merupakan suatu transaksi dengan NPV (net present value) sebesar nol”.

            Informasi di sini didefinisikan sebagai serangkaian pesan yang mungkin dapat digunakan oleh penerimanya untuk melakukan suatu tindakan mengubah bagi kesejahteraannya.

            Fungsi informasi tersebut dimaksudkan untuk :

1.      Meningkatkan kemampuan penerimanya untuk melakukan tindakan yang bersifat kritis.

2.      Memperoleh nilai tertentu dari perubahan pesan-pesannya.

3.      Mendapatkan nilai positif dari pesan-pesan yang berkorelasi.

BENTUK-BENTUK EFISIENSI PASAR

Bentuk efisiensi pasar dapat ditinjau dari segi ketersediaan informasinya saja atau dapat dilihat tidak hanya dari ketersediaan informasi,tetapi dapat dilihat dari kecanggihan pelaku pasar dalam pengambilan keputusan berdasarkan analisis dari informasi yang tersedia. Pasar efisiensi yang ditinjau dari sudut informasi saja disebut dengan efisiensi pasar secara informasi (informationally efficient market) sedangkan pasar efisiensi yang ditinjau dari sudut kecanggihan pelaku pasar dalam pengambilan keputusan berdasarkan informasi yang tersedia disebut dengan efisiensi pasar secara keputusan (decisionally efficient market)

EFISIENSI PASAR SECARA INFORMASI

Kunci utama untuk mengukur pasar efisien adalah hubungan antara harga sekuritas dengan informasi. Yang digunakan untuk menilai pasar yang efisien,apakah informasi yang lama,informasi yang sedang dipublikasikan atau semua informasi termasuk termasuk informasi privat dapat digunakan tiga macam bentuk utama dari efisiensi pasar yaitu informasi masa lalu, informasi sekarang yang sedang dipublikasikan dan informasi privat sebagai berikut :

1.      Efisiensi pasar bentuk lemah (weak form)

Pasar dikatakan efisien dalam bentuk lemah jika harga dari sekuritas mencerminkan secara penuh (fuly reflect) informasi masa lalu dimana informasi ini sudah terjadi. Bentuk efisiensi pasar secara lemah ini berkaitan dengan teori langkah acak (random walk theory) yang menyatakan bahwa data masa lalu tidak berhubungan dengan nilai sekarang.

2.      Efisiensi pasar bentuk setengah kuat (semistrong form)

Pasar dikatakan efisien setengah kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan semua informasi yang dipublikasikan termasuk informasi yang berada di laporan-laporan keuangan perusahaan emiten. Informasi yang dipublikasikan dapat berupa sebagai berikut:

a.       Informasi yang dipublikasikan yang hanya mempengaruhi harga dari sekuritas dari perusahaan yang mempublikasikan informasi tersebut.

b.      Informasi yang dipublikasikan yang mempengaruhi harga-harga sekuritas sejumlah perusahaan.

c.       Informasi yang dipublikasikan yang mempengaruhi harga-harga sekuritas semua perusahaan yang terdaftar di pasar saham

3.      Efisiensi pasar bentuk kuat (strong form)

Pasar dikatakan efisien dalam bentuk kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan semua informasi yang tersedia termasuk informasi yang privat.

            EFISIENSI PASAR SECARA KEPUTUSAN

            Pembagian efisiensi pasar ini didasarkan pada ketersediaan informasi, sehingga efisiensi pasar seperti ini disebut dengan efisiensi pasar secara informasi (informationally efficient market). Untuk informasi yang tidak perlu diolah lebih lanjut, seperti misalnya informasi tentang pengumuman laba perusahaan, pasar akan mencerna informasi tersebut dengan cepat. Dengan demikian, untuk informasi seperti pengumuman laba, efisiensi pasar tidak ditentukan dengan seberapa canggih pasar mengolah informasi laba tersebut, tetapi seberapa luas informasi tersebut tersedia di pasar.

            Akan tetapi untuk informasi yang masih perlu diolah lebih lanjut, ketersediaan informasi saja tidak menjamin pasar akan efisien. Sebagai misalnya adalah informasi tentang pengumuman merjer oleh suatu perusahaan emiten. Pada waktu informasi ini diumumkan dan semua pelaku pasar sudah menerima informasi tersebut, belum tentu harga dari sekuritas perusahaan bersangkutan akan mencerminkan informasi tersebut dengan penuh. Alsannya adalah pelaku pasar harus menginterpretasikan dan menganalisis informasi merjer tersebut sebagai kabar baik atau kabar buruk. Lain halnya dengan pengumuman laba perusahaan yang dapat dengan mudah diinterpretasikan sebagai kabar baik atau kabar buruk. Jika laba meningkat dari laba periode sebelumnya, maka dapat diartikan sebagai kabar baik, dan sebaliknya jika laba menurun dapat diartikan sebagai kabar buruk. Efisiensi pasar perlu juga dilihat berdasarkan kecanggihan pelaku pasar dalam mengolah informasi untuk pengambilan keputusan.

            Efisiensi pasar secara keputusan juga merupakan efisiensi pasar bentuk setengah kuat menurut versi Fama yang didasarkan pada informasi yang didistribusikan. Perbedaannya adalah jika efisiensi pasar secara informasi hanya mempertimbangkan sebuah faktor saja, yaitu ketersediaan informasi, maka efisiensi pasar secara keputusan mempertimbangkan dua buah faktor, yaitu ketersediaan informasi dan kecanggihan pelaku pasar.

            Pasar yang efisien secara informasi belum tentu efisien secara keputusan. Sebagai contoh misalnya adalah pengumuman pembayaran deviden yang naik dari nilai deviden periode sebelumnya dan informasi ini tersedia untuk semua pelaku pasar pada saat yang bersamaan. Pelaku pasar yang kurang canggih akan menerima informasi peningkatan deviden ini begitu saja sebagai sinyal yang baik tanpa menganalisisnya. Lebih lanjut dan harga sekuritas akan mencerminkan informasi kabar baik ini secara penuh. Secara definisi, ini berarti pasar pasar sudah efisien bentuk setengah kuat secara informasi.

            Sebaliknya pelaku pasar yang canggih tidak akan mudah dibodohi oleh emiten. Pelaku pasar yang canggih akan menganalisis informasi ini lebih lanjut untuk menentukan apakah benar ini merupakan sinyal yang valid dan dapat dipercaya. Dengan demikian untuk mengetahui apakah pasar sudah efisien secara keputusan tidaklah cukup hanya melihat efisien secara informasi, tetapi juga harus mengetahui apakah keputusan yang dilakukan oleh pelaku pasar sudah benar dan mereka tidak dibodohi oleh pasar.

            Pasar yang efisien secara informasi merupakan pasar yang adil, sehingga penyelenggara pasar dan regulator berusaha membuat pasar saham seefisien mungkin. Dikatakan pasar yang adil, karena diharapkan semua pelaku pasar mendapatkan informasi yang sama kualitas dan jumlahnya dan yang diterima pada saat yang sama, sehingga tidak ada investor yang dapat menikmati keuntungan tidak normal di atas kerugian investor yang lainnya.

Bagian b

PENGUJIAN EFISIENSI PASAR

1.      Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Lemah

a.       Filter Rules

Logika dari filter rule adalah membeli saham jika harga pasar meningkat x persen dari harga yang terendah sebelumnya. Hasil dari filter rule dibandingkan dengan return pada strategi buy-and-hold untuk saham dan interval waktu yang sama.

b.      Korelasi

Korelasi serial disebut juga auto correlation, mengukur koefisien korelasi antara sejumlah seri data yang sama dengan cara menggunakan selang waktu tertentu.

2.      Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Semi Kuat

a.       Tes atas laporan pendapatan akuntansi tahunan.

Hasil mendukung efisiensi pasar bentuk semi kuat :

1)     Harga saham bereaksi secara penuh atas setiap perubahan pendapatan sebelum laporan tahunan dipublikasikan.

2)     Munculnya informasi baru bahkan tidak dapat diantisipasi pasar.

b.      Tidak memungkinkan memperoleh laba berdasarkan atas informasi dari laporan tahunan yang dipublikasi

c.       Tes laporan laba akuntansi kuartanlan dan pengumuman perubahan dividen memberikan informasi baru.

1)     Perubahan harga saham pada saat peubahan laba dan dividen tidak dapat diperkirakan.

2)     Beberapa pengujian menunjukkan pasar tidak efisien.

d.      Perdagangan block, pembelian dan penjualan saham dalam jumlah besar, biasanya 10.000 lembar atau lebih.

1)     Pengujian perdagangan block mendukung efisiensi pasar bentuk semi kuat.

2)     Perdagangan block memberi informasi yang dapat mempengaruhi harga saham.

3)     Harga saham mengikuti perdagangan block, menunjukkan penekanan harga sementara dan menyesuaikan secara permanen.

-          Tekanan harga

-          Dampak informasi

4)     Informasi perdagangan block menjadi milik umum jika muncul pada papan transaksi.

3.      Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Kuat

Umumnya pengujian-pengujian tidak mendukung efisiensi pasar bentuk kuat : Data SEC atas insider trading memberi indikasi mereka dapat memperoleh excess return.

            IMPLIKASI EFISIENSI PASAR TERHADAP PENGAMBILAN KEPUTUSAN

1.      Jika pasar efisien, memberikan kesempatan manajer untuk mengamati harga saham perusahaan mereka dan bagaimana reaksi pasar atas keputusan yang telah diambil.

2.      Cepatnya penyesuaian harga-harga surat berharga, dapat pula memberi implikasi-implikasi :

a.       Semua surat berharga adalah substitusi sempurna.

b.      Penanam modal dapat mengambil berbagai keputusan manajemen. Misalnya melakukan diversifikasi.

c.       Perubahan kecil tidak berpengaruh pada risiko suatu perusahaan atau arus kas yang diharapkan dan atas surat berharga yang beredar di pasar.

d.      Harga-harga surat berharga sekarang adalah alat estimasi yang terbaik atas harga-harga surat berharga yang akan datang.

DEFINISI EFISIENSI PASAR

            Secara umum efisiensi pasar (market efficiency)didifinisikan oleh beaver (1989) sebagai hubungan antara harga-harga sekuritas dengan informasi. Secara detail, efisiensi pasar dapat didefinisikan dalam beberapa macam definisi, yaitu: (1) definisi pasar didasarkan pada nilai intrinsik sekuritas, (2) definisi efisiensi pasar didasarkan pada nilai intrinsic sekuritas, (3) definisi efisiensi pasar didasarkan pada distribusi dari informasinya (beaver, 1989) dan (4) definisi efisiensi pasar didasarkan pada proses dinamik (jones,1995).

            DEFINISI EFISIENSI PASAR BERDASARKAN NILAI INTRISIK SEKURITAS

            Konsep awal dari efisiensi pasar yang berhubungan dengan informasi laporan keuangan berasal dari praktek analisis sekuritas yang mencoba menemukan sekuritas-sekuritas dengan harga yang kurang benar (mispriced). Sekuritas-sekuritas tang kurang benar (mispriced) merupakan sekuritas-sekuritasyang harganya menyimpang dari nilai intrinsiknya atau  nilai fundamentalnya. Untuk konteks seperti ini, maka maka efisiensi (market efficiency) diukur dari seberapa jauh harga-harga sekuritas menyimpangdari nilai intrinsiknya (beaver,1989). Dengan demikian suatu pasar yang efisiensi menurut konsep ini dapat didefinisikan sebagai pasar yang nilai-nilai sekuritasnya tidak menyimpang dari nilai-nilai intrisiknya.

            Perkembangan konsep efisiensi pasar selanjutnyan tampaknya tidak berpegang pada konsep nilai intrinsic. Konsep efisiensi pasar lebih menjurus ke aspek akurasi dari return ekspetasi investor, ketersediaan informasi dan kecepatan dasar menyerap informasi tersebut.

            DEFINISI EFISIENSI PASAR BERDASARKAN AKURASI DARI EKSPEKTASI HARGA

            Fama (1970) mendefinisikan pasar yang efisiensi sebagai berikut yakni Suatu pasar sekuritas dikatakan efisiensi jika harga-harga sekuritas “mencerminkan secara penuh” informasi yang tersedia. Definisi dari Fama ini menekankan pada dua aspek, yaitu “fully reftect” dan information available”. Pengertian dari fully reftect menunjukan bahwa harga dari sekuritas secara akurat mencerminkan informasi yanga ada. Pasar dikatakan efisien menurut versi Fama ini jika dengan menggunakan informasi yang tersedia (information available), investor-investor secara akurat dapat mengekspentasi harga dari sekuritas bersangkutan.

Definisi efisiensi pasar ini menimbulkan banyak perdebatan. Beaver (1989) menyatakan bahwa definisi itu tidak jelas, tidak operasional dan sirkular. Misalnya terdapat informasi baru yang masuk ke pasar menjadi menjadi tersedia untuk semua pelaku pasar dan kemudian terlihat bahwa harga dari sekuritas yang berhubungan dengan informasi ini berunah. Karena informasi yang dibutuhkan tersedia dan harga berubah secara mencerminkan penuh informasi ini, maka secara definisi dapat dikatakan bahwa pasar adalah efisien. Permasalahan lain dari definisi efisiensi pasar ini adalah menyangkut akurasi ekspektasi dari investor-investor terhadap harga sekuritas.

Fungsi dari harga-harga di masa mendatang akibat informasi yang tersedia menjadi benchmark yang kemudian dibandingkan dengan funsi harga-harga dimasa datang yang terjadi karena informasi yang benar-benar digunakan oleh pasar. Perbedaan harga dari kedua fungsi tersebut dianggap sebagai pasar yang tidak efisien.

            DEFINISI EFISIENSI PASAR BERDASARKAN DISTRIBUSI INFORMASI

            Definisi efisiensi pasar sebelumnya hanya menekankan pada akurasi dari harga ekspektasi, tetapi mengabaikan isu dari penyebaran informasi dan mengasumsikan bahwa semua investor mempunyai pengharapan yang sama atau kepercayaan yang sama sebenarnya definisi yang menggunakan akurasi dari ekspetasi harga sekuritas ini mempunyai permasalahan, yaitu jika ternyata investor mempunyai ekspentasi yang heterogen (berbeda), maka akan timbul pernytaan ekspektasi siapa yang akan digunakan. Dengan adanya heterogeneous beliefs, maka harga sekuritas tidak lagu “fully reftect” semua informasi yang tersedia disebabkan karena masing-masing investor mempunyai informasi dan pengharapan atau ekspektasi yang berbeda-beda.

            Definisi efisiensi pasar sebelumnya yang hanya menekankan pada akurasi harga akibat informasi yang tersedia mengabaikan distribusi dari informasinya. Beaver (1989)memberikan definisi efisiensi pasar yang didasarkan pada distribusi informasi sebagai berikut. Pasar dikatakan efisiensi terhadap suatu sistem informasi, jika dan hanya jika harga-harga sekuritas bertindak seakan-akan setiap orang mengamati sistem informasi tersebut.

            Sesuatu yang menarik dari definisi ini adalah bahwa jika semua orang sudah mendapatkan set informasi yang sama, maka secara definisi dikatakan bahwa pasar adalah efisien. Dengan demikian dapat dikatakan bahwa efisiensi pasar bentuk lemah (semua informasi masa lalu yang tersedia) dan bentuk setengah kuat (informasi yang baru dipublikasikan) selalu terjadi, karena anggapannya informasi tersebut telah didistribusikan dan tersedia untuk publik.

            Definisi ini juga masih menimbulkan masalah dalam hal pengujian pasar yang efisien tersebut. Untuk menguji pasar yang efisien, maka masih dibutuhkan suatu ukuran pembanding (benchmark). Benchmark yang digunakan adalah return normal yang seharusnya diperoleh oleh pelaku pasar. Return hasil dari informasi, kemudian dibandingkan dengan return normal menurut benchmark. Jika hasilnya tidak menyimpang berarti pasar sudah efisien dan sebaliknya jika hasilnya menyimpang, maka pasar dikatakan tidak efisien. Dengan demikian definisi Beaver ini juga membutuhkan sebuah model untuk menghitung return normal benchmark tersebut. Model CAPM atau model pasar berdasarkan model indeks tunggal dapat digunakan untuk menghitung return normal tersebut.

DEFINISI EFISIENSI PASAR DIDASARKAN PADA PROSES DINAMIK

Definisi efisiensi pasar yang didasarkan pada proses dinamik mempertimbangkan distribusi informasi yang tidak simetris dan menjelaskan bagaimana harga-harga akan menyesuaikan karena informasi tidak simetris tersebut. Definisi yang mendasarkan pada proses yang dinamik ini menekankan pada kecepatan penyebaran informasi yang tidak simetris. Pasar dikatakan efisien jika penyebaran informasi ini dilakukan secara cepat sehingga informasi menjadi simetris, yaitu setiap orang memiliki informasi saat ini.

Awal dari literatur efisiensi pasar mengasumsikan bahwa kecepatan penyesuaian dari harga sekuritas karena penyebaran informasi yang ada terjadi dengan seketika. Konsep terbaru dari efisien pasar tidak mengharuskan kecepatan penyesuaian harus terjadi dengan cepat setelah informasi disebarkan untuk menjadi tersedia bagi semua orang.

Pasar dikatakan efisien jika waktu penyesuaian harga ekulibrium yang baru ini dilakukan dengan sangat cepat, yaitu sebesar t1. Sebaliknya pasar dikatakan tidak efisien jika kecepatan penyesuaian cukup lama, yaitu sebesar t2. Akibatnya kelompok investor yang mendapatkan informasi ini dapat menikmati return yang tidak normal, yaitu return yang lebih besar dari return normal.

Ada beberapa penjelasan yang mendasari penyebaran informasi tidak simetris menjadi informasi yang simetris, yaitu :

1.         Informasi privat disebarkan ke publik secara resmi melalui pengumuman oleh perusahaan emiten.

2.         Investor yang memiliki informasi privat akan menggunakannya dan setelah itu mereka akan bersedia untuk menjualnya.

3.         Investor akan mendapat informasi secara privat akan melakukan tindakan yang spekulatif (speculative behavior).

4.         Apa yang disebut dengan teori ekspetasi rasional (rational expectation theory) yang menjelaskan bahwa investor yang tidak mempunyai informasi privat akan mendapatkan informasi tersebut dengan mengamati lewat perubahan harga yang terjadi.

ALASAN-ALASAN PASAR YANG EFISIEN DAN TIDAK EFISIEN

Terdapat beberapa alasan yang menyebabkan pasar menjadi efisien. Pasar efisien dapat terjadi karena peristiwa-peristiwa sebaga berikut :

1.      Investor adalah penerima harga (price takers), yang berarti bahwa sebagai pelaku pasar, investor seorang diri tidak dapat mempengaruhi harga dari suatu sekuritas. Harga dari suatu sekuritas ditentukan oleh banyak investor yang menentukan demand dan supply.

2.      Informasi tersedia secara luas kepada semua pelaku pasar pada saat yang bersamaan dan harga untuk memperoleh informasi tersebut relatif murah dan sangat hemat.

3.      Informasi dihasilkan secara acak (random) dan tiap-tiap pengumuman informasi sifatnya random satu dengan yang lainnya.

4.      Informasi bereaksi dengan menggunakan informasi secara penuh dan cepat, sehingga harga dari sekuritas berubah dengan semestinya mencerminkan informasi tersebut untuk mencapai keseimbangan yang baru.

Sebaliknya jika kondisi-kondisi diatas tidak terpenuhi, kemungkinan pasar tidak efisien akan terjadi. Dengan demikian, pasar dapat menjadi tidak efisien jika kondisi-kondisi berikut terjadi :

1.      Terdapat sejumlah kecil pelaku pasar yang dapat mempengaruhi harga dari sekuritas.

2.      Harga dari informasi adalah mahal dan terdapat akses yang tidak seragam antara pelaku pasar yang satu dengan pelaku pasar yang lainnya terdapat suatu informasi yang sama. Kondisi ini terjadi jika penyebaran informasi tidak merata sehingga ada sebagian pelaku pasar yang menerima informasi tepat waktunya, sebagian menerima informasi dengan terlambat dan sisanya mungkin tidak menerima informasi sama sekali. Kemungkinan lain dari kondisi ini adalah pemilik informasi memang tidak berniat untuk menyebarkan informasinya untuk kepentingan mereka sendiri.

3.      Informasi yang disebarkan dapat diprediksi dengan baik oleh sebagian pelaku-pelaku pasar.

4.      Investor adalah individual-individual yang lugas (naïve investors) dan tidak canggih (unsophisticated investors). Untuk pasar yang tidak efisien mash banyak investor yang bereaksi terhadap informasi secara lugas, karena mereka mempunyai kemampuan yang terbatas di dalam mengartikan dan menginterpretasikan informasi yang diterima. Karena mereka tidak canggih, maka sering kali mereka melakukan keputusan yang salah yang akibatnya sekuritas bersangkutan dihindari secara tidak tepat.

Definisi Efisiensi Pasar

Seacara umum, efisiensi pasar (market efficiency) didefinisikan oleh Beaver (1989) sebagai hubungan antara harga-harga sekuritas dengan informasi.[1]

1.      Definisi pasar berdasarkan nilai intrinsik sekuritas:

Konsep awal dari efisiensi pasar yang berhubungan dengan informasi laporan keuangan berasal dari praktek analis sekuritas yang mencoba menemukan sekuritas-sekuritas dengan harga yang kurang benar. Sekuritas-sekuritas yang dihargai kurang benar merupakan sekuritas-sekuritas yang harganya menyimpang dari nilai intrinsiknya atau nilai fundamentalnya. Untuk konteks seperti ini, maka efisiensi pasar (market efficiency) di ukur dari seberapa jauh harga-harga sekuritas menyimpang dari nilai intrinsiknya (beaver, 1989). Dengan demikian suatu pasar yang efisien menurut konsep ini dapat didefinisikan sebagai pasar yang nilai-nilai sekuritasnya tidak menyimpang dari nilai-nilai intrinsiknya.

2.      Definisi efisiensi pasar berdasarkan akurasi dari ekspektasi harga

Fama (1970) mendefinisikan pasar efisien yaitu suatu pasar sekuritas dikatakan efisien jika harga-harga sekuritas mencerminkan secara penuh informasi yang tersedia (a security market is efficient if security prices fully reflect the informantion available). Definisi dari Fama ini menekankan pada dua aspek, yaitu fully reflect dan information available. Pengertian dari fully reflect menunjukkan bahwa harga dari sekuritas secara akurat mencerminkan informasi yang ada. Pasar dikatakan efisien menurut versi Fama ini jika dengan menggunakan informasi yang tersedia (information available), investor-investor secara akurat dapat mengekspektasi harga dari sekuritas bersangkutan.

3.      Definisi efisiensi pasar berdasarkan distribusi informasi

Beaver (1989) memberikan definisi efisiensi pasar yang didasarkan pada distribusi informasi sebagai berikut: pasar dikatakan efisien terhadap suatu sistem informasi, jika dan hanya jika harga-harga sekuritas setiap orang mengamati sistem informasi tersebut (the market is efficient with respect to some specified information system, if and only if security prices act as if everyone observes the information system).

4.      Definisi efisiensi pasar didasarkan pada proses dinamik

Definisi efisiensi pasar yang didasarkan pada proses dinamik mempertimbangkan distribusi informasi yang tidak simetris dan menjelaskan bagaimana harga-harga akan menyesuaikan karena informasi tidak simetris tersebut. Definisi yang mendasarkan pada proses yang dinamik ni menekankan pada kecepatan penyebaran informasi yang tidak simetris. Pasar dikatakan efisien jika penyebaran informasi ini dilakukan secara tepat sehingga informasi menjadi simetris, yaitu setiap orang memiliki informasi.[2]

B.     Bentuk-bentuk Efisiensi Pasar

1.      Efisiensi pasar secara informasi

Kunci utama untuk mengukur pasar yang efisien adalah hubungan antara harga sekuritas dengan informasi. Pertanyaannya adalah informasi mana yang dapat digunakan untuk menilai pasar yang efisien, apakah informasi yang lama, informasi yang sedang dipublikasikan atau semua informasi termasuk informasi privat. Fama (1970) menyajikan tiga macam bentuk utama dari efisiensi pasar berdasarkan ketiga macam bentuk dari informasi, yaitu informasi masa lalu, informasi sekarang yang sedang dipublikasikan dan informasi privat sebagai berikut:

a)      Efisiensi pasar bentuk lemah (weak form)

Pasar dikatakan efisien dalam bentuk lemah jika harga-harga dari sekuritas tercermin secara penuh (fully reflect) informasi masa lalu. Informasi masa lalu ini merupakan informasi yang telah terjadi. Jika pasar efisien secara bentuk lemah, maka nilai-nilai masa lalu tidak dapat digunakan untuk memprediksi harga sekarang.

b)      Efisiensi pasar bentuk setengah kuat (semistrong form)

Pasar dikatakan setengah kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan (fully reflect) semua informasi yang di publikasikan termasuk informasi yang berbeda di laporan-laporan keuangan perusahaan emiten. Informasi yang di publikasikan dapat berupa sebagai berikut ini.

·         Informasi yang dipublikasikan yang hanya mempengaruhi harga sekuritas dari perusahaan yang memplubikasikan informasi tersebut. Informasi yang dipublikasikan ini merupakan informasi dalam bentuk pengumuman oleh perusahaan emiten.

·         Informasi yang dipublikasikan yang mempengaruhi harga-harga sekuritas sejumlah perusahaan. Informasi yang dipublikasikan ini dapat berupa peraturan pemerintah atau peraturan dari regulator yang hanya berdampak pada harga-harga sekuritas perusahaan-perusahaan yang terkena regulasi tersebut.

·         Informasi yang di publikasikan yang mempengaruhi harga-harga sekuritas semua perusahaan yang terdaftar di pasar saham. Informasi ini dapat berupa peraturan pemerintah atau peraturan regulator yang berdampak kesemua perusahaan emiten.

c)      Efisiensi pasar bentuk kuat (strong form)

Pasar dikatakan efisien dalam bentuk kuat jika harga-harga sekuritas secara penuh mencerminkan (fully reflect) semua informasi yang terjadi termasuk informasi privat.jika pasar efisien dalam bentuk ini, maka tidak ada individual investor atau grup dari investor yang dapat memperoleh keuntungan tidak normal karena mempunyai informasi privat.

2.      Efisiensi pasar secara keputusan

Pembagian efisiensi pasar oleh Fama ini didasarkan pada ketersediaan informasi, sehingga efisiensi pasar seperti ini disebut dengan efisiensi pasar secara informasi (informationally efficient market). Untuk informasi yang tidak perlu diolah lebih lanjut, seperti misalnya infirmasi tentang pengumuman laba perusahaan, pasar akan mencerna informasi tersebut dengan cepat. Dengan demikian, untuk informasi seperti pengumuman laba, efisiensi pasar tidak ditentukan dengan seberapa canggih pengolahan informasi laba tersebut, tetapi seberapa luas informasi tersebut tersedia di pasar. Informasi pasar semacam ini merupakan efisiensi pasar secara informasi.

            Akan tetapi untuk informasi yang masih perlu diolah lebih lanjut, ketersediaan informasi saja tidak menjamin pasar akan efisien. Misalnya adalah informasi tentang merjer atau perusahaan emiten. Pada waktu informasi ini diumumkan dan semua pelaku pasar sudah menerima informasi tersebut, belum tentu harga dari sekuritas perusahaan bersangkutan akan mencerminkan informasi tersebut dengan penuh. Alasannya adalah pelaku pasar harus menginterpretasikan dan menganalisis informasi merjer tersebut sebagai kabar baik atau kabar buruk.

            Efisiensi pasar secara keputusan merupakan efisiensi pasar bentuk setengah kuat menurut versi Fama yang didasarkan pada informasi yang didistribusikan. Perbedaannya adalah, jika efisiensi pasar secara informasi hanya mempertimbangkan sebuah faktor saja, yaitu ketersediaan informasi, maka efisiensi pasar secara keputusan mempertimbangkan dua buah faktor yaitu ketersediaan informasi dan kecanggihan pelaku pasar. Karena melibatkan lebih banyak faktor dalam menentukan pasar yang efisien, suatu pasar yang efisien secara keputusan merupakan efisiensi pasar bentuk setengah kuat yang lebih tinggi dibandingkan efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi.

C.     Pengujian Efisiensi Pasar

Pengujian efisiensi pasar dibagi menjadi tiga kategori yang dihubungkan dengan bentuk-bentuk efisiensi pasar yaitu sebagai berikut:[3]

1.      Pengujian-pengujian bentuk lemah atau pengujian-pengujian pendugaan return.

Yaitu seberapa kuat informasi masa lalu dapat memprediksi return masa depan. Jika hipotesis pasar efisien benar, maka perubahan harga sekuritas masa lalu tidak berhubungan dengan harga sekuritas sekarang, sehingga tidak dapat digunakan untuk memprediksi harga atau return dari sekuritas. Hipotesis untuk menguji bentuk lemah ini berhubungan dengan hipotesis langkah acak. Jika harga-harga mengikuti pola langkah acak, maka perubahan harga dari waktu ke waktu sifatnya adalah acak yang independen. Ini berarti bahwa perubahan harga hari ini tidak ada hubungannya dengan perubahan harga kemarin atau hari-hari sebelumya.pengujian dari efisiensi pasar bentuk lemah ini dapat dilakukan dengan cara pengujian statistik dan pengujian menggunakan aturan-aturan perdagangan teknis.

a)      Pengujian secara statistik

Pengujian secara dapat dilakukan dengan menguji independensi dari perubahan-perubahan harga-harga sekuritas. Pengujian statistik yang banyak dilakukan untuk pengujian independensi adalah pengujian hubungan variable dengan menggunakan korelasi serial atau regresi linier, pengujian run dan pengujian cyclical.

Ø  Pengujian menggunakan korelasi dan regresi linier

Pengujian pasar efisien bentuk lemah ini dilakukan untuk menguji tidak adanya hubungan antara harga atau return sekarang atau mendatang. Studi yang sudah pernah dilakukan menggunakan perubahan harga periode kemarin untuk memprediksi perubahan harga periode sekarang dengan model sebagai berikut ini.

 ∆Pt = β0 + β1 •∆ Pt-1-T+ et                               (14-1)

Notasi:

∆Pt            = Pt - Pt-1

∆ Pt-1-T         Pt-1-T  Pt-2-T

Koefisien β0 di persamaan (14-1) mengukur perubahan harga yang diekspektasi dan yang tidak berhubungan dengan perubahan harga periode lalu. Koefisien β1 mengukur hubungan antara perubahan harga periode lalu dengan perubahan harga periode selanjutnya. Jika T=0, maka hubungan perubahan harga adalah antara periode ke t dengan t-1 sebagai berikut:

∆Pt = β0 + β1 • ∆Pt-1 + et

Atau:

 ( Pt – Pt-1) = β0 + β1 • ( Pt-1-T – Pt-2-T )+et

Untuk T=1, maka hubungan perubahan harga adalah antara periode ke-t dengan periode ke t-2 sebagai berikut:

∆Pt = β0 + β1 • ∆Pt-2 + et

Dan seterusnya untuk nilai T=2 dan selanjutnya.[4]

Ø  Pengujian run

Run adalah urutan tanda yang sama drai perubahan-perubahan nilai. Misalnya harga perubahan sekuritas yang meningkat diberi tanda positif (+), perubahan yang menurun diberi tanda negatif (-), dan harga sekuritas yang tidak berubah diberi tanda nol (0). Perubahan-perubahan harga sekuritas sebagai berikut: +++00+----- terdiri dari 4 runtun, yaitu runtun pertama berupa tiga perubahan dengan positif yang sama (+++), runtun kedua dengan perubahan bentuk nol yang sama (00), runtun ketiga berupa satu perubahan bentuk positif yang sama (+) dan runtun keempat berupa lima perubahan bentuk negatif yang sama (-----).

Jika perubahan harga sekuritas berkorelasi secara positif dari waktu ke waktu, maka diharapkan akan terjadi sedikit perubahan tanda atau akan terjadi runtun yang sedikit. Sebaliknya juka perubahan harga sekuritas berkorelasi secara negatif dari waktu ke waktu, maka akan terjadi banyak perubahan tanda dari negatif ke positif, atau dari positif ke negatif, atau akan terjadi banyak runtun.

Ø  Pengujian cyclical

Adalah pola lain yang terjadi ketika pasar tidak efisien bentuk lemah. Misalnya:

·         French (1980)

Return hari senin lebih rendah dengan hari-hari yang lain dalam satu minggu, ini berarti return sekuritas mempunyai pola siklikal dengan return terendah dihari senin.

·         Gibbons dan Hens (1981)

Menemukan hal yang sama ditemukan oleh french, return yang digunakan adalah raw return. Gibbon dan Hess menggunakan abnornal return yang dihitung menggunakan risk adjustedreturn.

·         Rozeff dan Kinney (1976)

Return pada bulan januari lebih besar dari pada return-return pada bulan lainnya. Return yang digunakan raw return. Ketika menggunakan model abnormal return efek januari menjadi hilang.

b)      Pengujian secara aturan perdagangan teknis

Untuk pasar yang tidak efisien bentuk lemah, pergerakan return atau harga sekuritas dari waktu ke waktu dapat mempunyai pola yang tertentu. Jika memang pola yang seperti ini terjadi maka investor dapat menggunakan sebagai stategi perdagangan untuk mendapatkan keuntungan berlebihan. Salah satu strategi memanfaatkan pola perubahan harga sekuritas ini adalah  strategi aturan saringan.

Strategi saringan ini merupakan strategi waktu yaitu strategi tentang kapan investor harus membeli atau menjual suatu sekuritas. Dengan strategi ini investor akan membeli sekuritas jika harga dari sekuritas meningkat melebihi batas atas yang sudah ditentukan dan menjual jika harga turun lebih rendah dari batas bawah yang sudah ditentukan.

Sekuritas untuk harga atas dan harga bawah harus ditentukan sebesar nilai absolut atau nilai relatif terhadap harga sebelumnya. Misalnya:

Harga sekuritas masih dalam keadaan wajar jika harga berada diantara Rp. 10.000,- sampai Rp. 18.000,-. Harga Rp. 10.000,- dan harga Rp. 18.000,- merupakan nilai absolut bahwa harga batas atas harga yang ditentukan.

Misalnya ditentukan presentase untuk beli 25% dan untuk jual 40%. Jika harga sekuritas terendah sebelumnya adalah sebesar Rp. 8000,-, maka order untuk membeli sekuritas ini dilakukan jika harga sekuritas sudah menjadi sebesar Rp. 10.000,- , yaitu sebesar Rp. 8000,- + 25% x Rp 8000,-, sebaliknya jika harga sekuritas tertinggi yang pernah terjadi dalam suatu periode adalah sebesar Rp. 12.000,- maka order akan menjual sekuritas akan dilakukan dalam suatu periode adalah sebesar Rp. 12.000,0, maka order akan menjual sekuritas akan dilakukan jika harga sekuritas menebus  harga harga Rp. 7.500,-, yaitu sebesar Rp. 12.000,- -40%xRp. 12.000,-.

2.      Studi Peristiwa

Studi peristiwa merupakan studi yang mempelajari reaksi pasar terhadap suatu peristiwa yang informasinya dipublikasikan sebagai suatu pengumuman. Studi peristiwa ini digunakan untuk menguji kandungan informasi dari suatu pengumuman dan dapat juga digunakan untuk menguji efisiensi pasar bentuk setengah kuat.

Pengujian kandungan informasi dan pengujian efisiensi pasar untuk setengah kuat merupakan dua pengujian yang berbeda. Pengujian kandungan informasi dimaksudkan untuk melihat reaksi dari suatu pengumuman. Jika pengumuman mengandung informasi maka diharapkan pasar akan bereaksi pada waktu pengumuman tersebut diterima oleh pasar. Reaksi pasar ditunjukan dengan adanya perubahan harga dari sekuritas bersangkutan. Reaksi ini dapat di ukur dengan menggunakan abnormal return. Jika digunakan abnormal return, maka dapat dikatakan bahwa suatu pengumuman yang mempunyai kandungan informasi akan memberikan abnormal return kepada pasar. Begitupun sebaliknya.

a)      Hasil empiris studi peristiwa

Ø  Pemecahan saham

Pemecahan saham adalah memecah selembar saham menjadi n lembar saham. Harga perlembar saham baru setelah stock split adalah sebesar 1/n dari harga sebelumnya. Dengan demikian, sebenarnya stock split tidak menambah nilai dari perusahaan atau dengan kata lain stock split tidak mempunyai nilai ekonomis. Misalnya jumlah saham yang beredar adalh 1 juta lembar dengan nilai Rp 1000 perlembar. Nilai ekuitas perusahaan adalah sebesar 1 jita x Rp. 1000 = Rp 1 milyard. Perusahaan memecah dari satu lembar saham untuk dijadikan sebanyak 2 lembar saham, sehingga harga per lembar saham baru adalah menjadi Rp 500 dan jumlah saham beredar menjadi sebanyak 2 juta lembar. Nilai ekuitas perusahaan tidak berubah, yaitu tetap sebesar 2 juta x Rp 500 = Rp 1 milyard.

Ø  Penawaran Perdana

Perusahaan yang pertama kali melemparkan sahamnya ke pasar saham disebut melakukan penawaran perdana. Karena belum pernah tercatat di bursa saham, maka harga sekuritasnya belum diketahui. Underwriteryang yang menjamin pelemparan perdana akan menanggung resiko untuk menjualkan saham ini disebabkan nilai sebenarnya dari sekuritas belum di ketahui.

Ø  Pengumuman Deviden

Miller dan Modigliani menunjukan bahwa dividen sifatnya adalah tidak relevan di dalam menentukan nilai dari perusahaan. yang mengkaji kandungan informasi dari deviden.

Ø  Informasi Akuntansi

Nilai pasar dari perusahaan merupakan nilai sekarang (present value) dari aliran-aliran kas (cash flows). Selain arus kas informasi akuntansi yang lain juga di gunakan oleh pasar.

3.      Pengujian Informasi Privat

Pengujian informasi privat merupakan pengujian pasar efisien bentuk kuat. Terdapat permasalahan dalam pengujian efisiensi pasar bentuk kuat. Permasalahannya adalah informasi privat yang akan diuji merupakan informasi yang tidak dapat diobservasikan secara langsung.

Ø  Insider trading

Insider Trading merupakan pardagangan sekuritas yang di lakukan oleh corporate insider. Corporate insider adalah pejabat perusahaan, manajemennya, direksinya atau pemegang saham mayoritasnya yang mempunyari informasi privat.

Ø  Return dari reksadana

Reksadana merupakan portofolio yang di bentuk oleh perusahaan reksa dana dan dijual kembali kepadamasyarakan dalam bentuk unit pernyertaan. Tujuanya dari reksa dana adalah untuk meminimumkan risiko tidak sistematis (dengan membentuk portofolio ) dan untuk menghasilhkan return yang tinggi.

4.      Anomali Pasar

Jones mendefinisikan anomali pasar ( market anomali) sebagai tehnik atau setrategi yang tampaknya bertentangan dengan pasar efisiensi. Beberapa anomali yang banyak mendapat perhatian mendapat perhatian adalah  anomali karena strategi PER rendah ( low P/E ratios) dan anomoli efek ukuran perusahaan ( size effect)

Anomali pasar juga terjadi untuk perusahaan yang kecil. Banz menemukan bahwa perusahaan-perusahaaan NYSE yangberukuran kecil memberikan return yang lebih besar dibandingkan dengan return yang di berikan oleh perusahaan-perusahaan besar.